春節(jié)錯位和需求偏弱致通脹回落

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2023年2月CPI和PPI數(shù)據(jù)點評

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文財信研究院 宏觀團隊

伍超明李沫

核心觀點

一、春節(jié)錯位和需求偏弱共致CPI同比漲幅回落。食品方面，受節(jié)后需求回落、天氣轉(zhuǎn)暖供給增加等因素影響，2月份豬肉、鮮菜等主要食品價格環(huán)比均季節(jié)性下跌，貢獻了本月CPI增速降幅的六成左右。非食品方面，節(jié)后服務(wù)需求回落導(dǎo)致核心CPI再回“零時代”，加上油價受高基數(shù)拖累支撐作用減弱，非食品價格創(chuàng)近兩年來新低，貢獻了CPI增速降幅的四成左右。

二、預(yù)計3月份CPI約增長0.7%，較2月份略有回落。一是預(yù)計3月食品價格環(huán)比降幅有所收窄；二是上半年豬肉將繼續(xù)對CPI形成正向拉動，但力度偏弱；三是預(yù)計短期非食品價格延續(xù)緩慢回升態(tài)勢；四是3月份CPI翹尾因素基本持平于2月份。

三、翹尾因素回落是PPI降幅擴大主因。2月PPI同比降幅擴大0.6個百分點至-1.4%，其中翹尾因素較上月回落0.5個百分點，PPI環(huán)比持平。分行業(yè)看，基建和原油鏈條行業(yè)PPI環(huán)比正增長，下游行業(yè)價格卻普遍回落，指向上游漲價傳導(dǎo)作用偏弱，國內(nèi)需求不足問題依然突出。

四、預(yù)計3月PPI增長-2.2%左右，降幅繼續(xù)擴大。一是3月份PPI翹尾因素較2月份回落1.0個百分點左右；二是基建需求釋放對工業(yè)品價格形成支撐，但地產(chǎn)負向拖累短期難消；三是受高基數(shù)和地緣政治風險影響，上半年原油價格同比降幅或繼續(xù)擴大，對PPI形成壓制。預(yù)計二季度為全年低點。

正文

事件：2023年2月份全國居民消費價格指數(shù)（CPI）環(huán)比下降0.5%，同比上漲1.0%，漲幅較上月回落1.1個百分點；工業(yè)生產(chǎn)者出廠價格指數(shù)（PPI）環(huán)比增長0%，同比下降1.4%，降幅較上月擴大0.6個百分點。

一、春節(jié)錯位和需求偏弱是CPI同比漲幅回落主因，預(yù)計3月份CPI約增長0.7%

節(jié)后需求回落和供給增加共致食品價格由漲轉(zhuǎn)跌。2月食品價格環(huán)比由上漲2.8%轉(zhuǎn)為下降2.0%，同比漲幅下降3.6個百分點至2.6%，影響CPI上漲約0.48個百分點，較上月回落約0.65個百分點（見圖1）。其中，受豬肉供給持續(xù)增加影響，豬肉價格環(huán)比降幅擴大0.6個百分點至-11.4%，同比漲幅回落7.9個百分點至3.9%，對CPI同比的拉動作用較上月回落0.11個百分點；受節(jié)后需求回落、市場供應(yīng)增加影響，鮮菜價格環(huán)比由上漲19.6%轉(zhuǎn)為下跌4.4%，鮮菜價格同比由上漲6.7%轉(zhuǎn)為下跌3.8%，其對CPI同比的拉動作用較上月回落約0.25個百分點（見圖2-3）；節(jié)后需求回落背景下，其他主要食品價格環(huán)比基本均出現(xiàn)下跌，水產(chǎn)品和鮮果對CPI同比的拉動作用合計回落約0.21個百分點。

服務(wù)需求回落和油價支撐減弱，非食品價格降至低位。2月非食品價格同比上漲0.6%，較上月回落0.6個百分點，創(chuàng)2021年4月份以來新低（見圖1），對CPI同比的拉動作用較上月回落0.48個百分點。非食品價格內(nèi)部呈現(xiàn)如下幾個特征：一是受節(jié)后需求季節(jié)性回落影響，服務(wù)業(yè)價格出現(xiàn)明顯回落，如CPI服務(wù)、旅游同比分別增長0.6%和3.0%，較上月回落0.4和8.2個百分點；二是受高基數(shù)和國際油價下跌共同影響，2月份交通工具用燃料價格增速較上月回落5.0個百分點，對非食品價格的支撐作用減弱。

核心CPI再回“零時代”，短期恢復(fù)斜率或偏緩。2月剔除食品和原油的核心CPI同比增長0.6%，較上月下降0.4個百分點，再次降至“零時代”（見圖5），反映出國內(nèi)服務(wù)業(yè)需求恢復(fù)依然偏慢，疫后居民需求恢復(fù)需要一段時間。往后看，隨著國內(nèi)疫情基本結(jié)束，未來消費場景放開將對服務(wù)業(yè)需求恢復(fù)形成提振，核心CPI企穩(wěn)回升是大概率事件，但居民消費需求的恢復(fù)仍面臨波折和不確定性，預(yù)計短期核心CPI修復(fù)斜率偏緩。

預(yù)計3月CPI同比增長0.7%左右。一是預(yù)計3月食品價格環(huán)比降幅有所收窄。根據(jù)農(nóng)業(yè)部數(shù)據(jù)，截止到3月8日，28種重點監(jiān)測蔬菜、7種重點監(jiān)測水果、豬肉價格環(huán)比增速分別為-4.5%、0.3%、-0.2%，蔬菜價格由漲轉(zhuǎn)跌，豬肉價格降幅大幅收窄，預(yù)計2月份食品環(huán)比降幅有所收窄。二是預(yù)計隨著疫情對豬肉需求抑制作用減弱，未來豬肉價格有望趨于穩(wěn)定，加上2022年上半年豬肉基數(shù)偏低，預(yù)計上半年豬肉將繼續(xù)對CPI形成正向拉動，但力度偏弱；三是服務(wù)業(yè)需求恢復(fù)對核心CPI形成支撐，但高基數(shù)下能源或持續(xù)拖累非食品，加上居民消費需求恢復(fù)仍面臨不確定性，預(yù)計短期非食品價格延續(xù)緩慢回升態(tài)勢；四是3月份CPI翹尾因素基本持平于2月份（見圖6）。

二、翹尾因素回落是PPI降幅擴大主因，預(yù)計3月PPI增長-2.2%左右

2月份工業(yè)生產(chǎn)者出廠價格（PPI）同比下降-1.4%，降幅較上月擴大0.6個百分點（見圖7），主要原因在于翹尾因素大幅回落0.5個百分點，而新漲價因素受復(fù)工復(fù)產(chǎn)加快支撐整體平穩(wěn)。其中，生產(chǎn)資料和生活資料分別同比下降-2.0%和增長1.1%，分別較上月回落0.6和0.4個百分點，兩者價格同步回落是PPI同比降幅擴大主因。從環(huán)比看，生產(chǎn)資料環(huán)比轉(zhuǎn)正至0.1%，原材料環(huán)比轉(zhuǎn)正是主因，采掘和加工環(huán)比降幅也均有所收窄；生活資料環(huán)比持平于上月的-0.3%，耐用消費品和一般日用品環(huán)比降幅擴大是主要拖累，顯示出上游漲價傳導(dǎo)作用依然偏弱。（見圖8）。

從行業(yè)看，基建和原油鏈條行業(yè)價格環(huán)比上漲，下游行業(yè)價格普遍回落。一是受年初重大項目集中開工、復(fù)工影響，黑色金屬礦采選業(yè)、有色金屬礦采選業(yè)、黑色金屬冶煉及壓延加工業(yè)等行業(yè)價格環(huán)比增速均有所提高，而煤炭開采行業(yè)價格受天氣轉(zhuǎn)暖需求季節(jié)性回落影響環(huán)比降幅有所擴大（見圖9）；二是受前期國際原油價格上漲滯后影響，本月輸入性通脹壓力有所增強，如石油和天然氣開采業(yè)、化學纖維制造業(yè)、石油煤炭及其他燃料加工業(yè)等原油產(chǎn)業(yè)鏈出廠價格環(huán)比均出現(xiàn)上漲；三是農(nóng)副食品、通信電子、食品制造業(yè)、紡織業(yè)等下游行業(yè)PPI價格環(huán)比增速均為負，說明國內(nèi)需求恢復(fù)依然偏慢，下游商品提價仍面臨困難。

預(yù)計3月份PPI增長-2.2%左右。一是3月份PPI翹尾因素較2月份回落1.0個百分點左右（見圖10）；二是國內(nèi)基建、地產(chǎn)需求釋放將對國內(nèi)定價商品價格形成一定支撐，但短期地產(chǎn)或仍為負向拖累；三是受地緣政治風險仍大和全球衰退預(yù)期減弱影響，大宗商品價格整體或呈震蕩走勢，但受基數(shù)走高影響，上半年原油價格對PPI的拖累作用大概率有所增強。

三、預(yù)計未來PPI和CPI負剪刀差將有所擴大，短期對工業(yè)企業(yè)利潤的支撐或有所減弱

PPI和CPI剪刀差在一定程度上反映了工業(yè)企業(yè)盈利空間的變化。PPI和CPI剪刀差的擴大，通常意味著企業(yè)利潤和經(jīng)濟動能的持續(xù)修復(fù)（見圖11-12）。但本輪PPI和CPI剪刀差擴大，主要是由上游原材料漲價驅(qū)動的，結(jié)構(gòu)性特征顯著，不是全面性漲價。在國內(nèi)需求恢復(fù)偏弱的情況下，中下游行業(yè)轉(zhuǎn)移成本能力依然較弱，導(dǎo)致上游原材料上漲對中下游利潤的擠占作用較強，進而壓制中下游企業(yè)投資擴產(chǎn)意愿，不利于國內(nèi)經(jīng)濟動能的恢復(fù)。

2月份PPI和CPI的剪刀差由上月的-2.9%變?yōu)?2.4%，兩者負剪刀差有所收窄，預(yù)計短期內(nèi)PPI降幅將繼續(xù)擴大，加上服務(wù)業(yè)修復(fù)對CPI形成支撐，未來兩者負剪刀差或重回擴大趨勢，對工業(yè)企業(yè)利潤的支撐或繼續(xù)減弱。

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